当然，强调2008 年选时的重要性，并不意味着选股就不重要。股市每次大的转折都伴随着市场主导风格的明显转向，这时候基金的选股思路能否适应市场变化也是决定基金震荡市投资能力的主要因素。选时主要是为了避险，而能否在动荡的市场环境中有所收益，则主要是看基金如何顺应市场调整持仓结构。 举例来说，2007 年三季度是蓝筹股的天下。而在2007 年四季度，随着蓝筹股一路高涨价格泡沫日益明显，蓝筹股已经变成市场的高风险板块。在四季度起，蓝筹基金规模因素：大象基金困境仍旧股就成为领跌板块， 尤其是大盘权重股，金投资组合跟踪研究基金的实际投资策略，这一直延续到2008 年4月。而在行业特征这有助于判断基金是否积极有效地应对复杂上， 特别适应牛市环境的券商、保险等板的投资环境变化， 也能显示出基金的投资研块在下跌中则成为跌幅最大的重灾区； 在究水平如何， 是否能够领先市场。2007 年业绩高涨的有色金属、石化等板块而对于一般投资者， 仔细分析基金的在今年面临快速的估值下移。应该说， 伴持仓变化路线有一定的困难。但简要地看随宏观环境、市场环境改变的投资线索变看基金的投资组合变化还是有必要的。如化不是一日内发生的， 那么基金是否能够果基金的持仓结构相比2007 年底几无变对这些变化趋势作出合理的结构调整， 就化， 并且持仓重点仍然是在牛市下表现突反映出基金的投资能力。出的行业， 或者是此轮调整中跌幅很大的对于专业的基金研究人员， 需要分析和行业， 那么说明基金对于市场变化的反应预判这些股市运行的基本特征， 而后透过基是很迟钝的。

　　Lesson Four

　　投资者也许记得，在2007 年二季度的投资策略中，我们就坚决建议投资者少配或不投资于规模过大的大象型基金。基金规模因素在2007 年并没有突出的表现，一些百亿以上的基金也取得了不错的表现。 但在2008 年的市场环境下，规模过于庞大对基金投资带来的不利影响就凸显出来。规模在200 亿以上的基金，在仓位和结构调整上都十分被动，尤其是在2008 年变化剧烈的市场环境下，大规模的不利影响在单个基金上凸显。

　　Lesson Five 分析基金投资风格/投资理念

　　巴菲特在评论美国次贷危机中各金融巨头令人吃惊的投资失误时说道，“潮水退出后，才知道谁在裸泳”。也许这可以借来考量国内的基金。单单在牛市中操作激进，收益骄人不足以全面评价基金的投资能力；只有在真正的市场风险来临时，才会知道谁能为投资者带来稳定持久的回报。 综合以上几点因素，投资者就可以对基金的实际投资风格和投资理念有大致的了解。有条件的投资者，可以根据以上线索去关注一下自己所持有的基金近一段时间的表现；再根据个人的风险承受能力，来看看持有的这些基金能否应对动荡的市场环境。 更好的办法，是对基金组合进行全面动态的跟踪。尤其重要的是，这些分析判断不应只是事后的评估，而是在事前应该作出的基金投资判断，或者可以简单地说是对基金净值走势进行某种预测或判断。例如，不是等大跌已经过去才可以判断基金的抗跌性如何。当然，这就需要投资者具备更专业的基金组合分析能力。

　　高风险基金分析的例子：中邮核心优选在本期基金组合案例评估中，我们点评的基金投资者组合恰恰是一个高风险组合。我们以其中的中邮核心优选为例，来分析以上几方面的内容。

　　1. 业绩表现：持续下滑

　　按照以上的分析，我们计算了中邮核心优选在三个阶段的净值表现。从表1中清晰可见，在2007 年的牛市阶段，中邮优选表现异常突出，业绩排名在同类基金中高居榜首。 在2007 年10 月以后的震荡调整阶段，中邮核心优选业绩明显下滑，处于同类基金的中游水平。这时候基金业绩的下滑就应该引起注意，应去分析基金业绩下滑的原因。 而在2008 年1 月中旬后的大跌期间，中邮核心优选的业绩可以说是急剧下滑，排名几乎在股票型基金中垫底。而之后的分析我们可以看到，其投资思路的一成不变和庞大规模带来的调整难度是主因。

　　2. 仓位调整：择时能力较差

　　中邮核心优选在2007 年12 月以来的仓位变化情况。从中可以看到，相对于股市的大幅波动，中邮核心的仓位调整是很轻微的。仓位水平始终保持在82% 以上，多数时间高达90% 。从中我们还可以看到中邮优选有波段性加仓的迹象，但这种抄底心态的逆向选时也被证明是错误的。

　　3. 持仓结构：一成不变的牛市组合

　　从刚刚披露的基金一季报上可以看到中邮优选一季度对持仓组合调整甚少，10 大重仓股几乎不变。这和2007 年三季度以前基金快速灵活的组合调整形成鲜明对比。更糟糕的是组合中不少重仓股是调整中的重灾区，如中信证券是基金集体抛售最重的股票；钢铁股受宏观经济影响大幅下跌，一季度重点加仓的中国远洋也一路下跌。

　　略好的消息是中邮重仓的钢铁股由于跌幅巨大，二季度可能企稳回升。但是缓慢的组合调整速度和方向，对基金之后的投资预期来说也并非正面信息。

　　4. 基金规模：仍然是大象型基金